摘要：證券市場信息作為內(nèi)幕交易的載體，是影響證券價格波動的重要因素。內(nèi)幕交易行為可以猖獗存在的一個很大原因在于市場參與者獲取信息的不對等性。因此必須建立一個嚴(yán)格健全的信息披露機(jī)制，才能給廣大投資者一個公正、透明的證券交易市場。因此，在當(dāng)前環(huán)境下可考慮建立以強(qiáng)制披露為主自愿披露為輔，有限度的綜合披露制度。本文選自：《財貿(mào)經(jīng)濟(jì)》(月刊)是綜合財貿(mào)經(jīng)濟(jì)各學(xué)科、國內(nèi)外公開發(fā)行的學(xué)術(shù)核心期刊，由中國社會科學(xué)院主管、中國社會科學(xué)院財經(jīng)倡議研究院主辦。主辦單位：中國社會科學(xué)院財經(jīng)倡議研究院，出版周期：月刊，國內(nèi)刊號：11-1166/F，國際刊號：1002-8102，郵發(fā)代號：2-845，復(fù)合影響因子： 2.363，綜合影響因子： 1.444

　　《財貿(mào)經(jīng)濟(jì)》發(fā)表財政、金融、內(nèi)外貿(mào)易、旅游經(jīng)濟(jì)、城市經(jīng)濟(jì)、成本價格、第三產(chǎn)業(yè)、審計、會計等部門的優(yōu)秀科研成果和改革經(jīng)驗總結(jié)，探討在經(jīng)濟(jì)改革和經(jīng)濟(jì)建設(shè)中出版的新情況、新問題，提出解決問題的新觀點和新思路。

　　這樣不僅可以保證信息1的有效性和公開制度的持續(xù)性，也能保證信息公開的及時性。同時，還應(yīng)考慮到證券分析人員的預(yù)測信息披露制度的完善。由于，在我國當(dāng)前市場上，內(nèi)幕信息的來源主要是通過預(yù)測信息，甚至有部分內(nèi)幕交易就是通過對不合理的預(yù)測信息的運用來實現(xiàn)的。因此，要想杜絕內(nèi)幕交易的發(fā)生，必須對信息披露進(jìn)行嚴(yán)厲把關(guān)。

　　近年來，由于我國證券市場的不斷發(fā)展和完善，作為證券市場有著巨大影響力和高地位的最大參與者的——機(jī)構(gòu)投資者也逐步發(fā)展壯大起來。在資本市場上，上市公司高層往往會利用機(jī)構(gòu)投資者的特殊地位和影響力，暗通內(nèi)幕信息，并結(jié)合自身的資本優(yōu)勢，牟取暴利?；蛘咧苯硬扇∵x擇性的信息披露制度，將部分重大的未公開信息事先透露給關(guān)聯(lián)投資者，聯(lián)手進(jìn)行內(nèi)幕交易，具有明顯的隱蔽性特征。在光大案件中，光大證券公司就是典型的機(jī)構(gòu)投資者，在事先獲悉股票價格異常波動的原因這一重大內(nèi)幕信息，為了抵沖自身在股票市場上的交易風(fēng)險，轉(zhuǎn)手到期貨上賣出空頭合約，這種做法嚴(yán)重違背了市場公平的原則。

　　由于內(nèi)幕交易行為本身的隱蔽性，以及近年來內(nèi)幕交易的主體由傳統(tǒng)知情人向上市公司股東、政府行政人員等非傳統(tǒng)知情人擴(kuò)大和發(fā)展，內(nèi)幕交易案件實施方式的也越發(fā)的多樣化等原因，使得內(nèi)幕交易的認(rèn)定變得更加困難。眾所周知，證券市場的運行需要以電子科技的發(fā)展為依托，而現(xiàn)今電子科技的發(fā)展也給內(nèi)幕交易的電子取證帶來了極大的不易。在對光大證券內(nèi)幕交易案件調(diào)查過程中，取證的困難也一度給調(diào)查人員造成較大的障礙，在證監(jiān)會進(jìn)駐光大證券進(jìn)行取證前，光大內(nèi)部程序人員對交易系統(tǒng)進(jìn)行了四次篡改。

　　盡管我國《刑法》第181條對內(nèi)幕交易犯罪的定罪量刑作出了明確規(guī)定，但是從國內(nèi)數(shù)據(jù)來看，內(nèi)幕交易具有案發(fā)率高、查處率低的特征，能夠追究上刑事責(zé)任的內(nèi)幕交易案件更是少之又少。大部分案件通常以行政處罰的手段來處理，大有行政處罰凌駕于司法審判之勢。在行政處罰居于主導(dǎo)地位的前提下，即使是做出最嚴(yán)厲的處罰決定也很難做到真正意義上的依法監(jiān)管。依據(jù)我國《最高人民檢察院公安部關(guān)于經(jīng)濟(jì)犯罪案件追訴標(biāo)準(zhǔn)的補(bǔ)充規(guī)定》的規(guī)定，買入或者賣出證券，或者泄露內(nèi)幕信息使他人買入或者賣出證券，成交額累計在五十萬元以上的;買入或者賣出期貨合約，或者泄露內(nèi)幕信息使他人買入或者賣出期貨合約，占用保證金數(shù)額累計在三十萬元以上的;獲利或者避免損失數(shù)額累計在十五萬元以上的，都應(yīng)予追訴。光大證券內(nèi)幕交易行為的涉案金額早已經(jīng)遠(yuǎn)高于各項定罪標(biāo)準(zhǔn)，但證監(jiān)會在定性光大內(nèi)幕交易并重罰光大后，并未及時將光大移送至司法處理。至于，認(rèn)定其民事責(zé)任和民事賠償方面更是難上加難。

　　及時、徹底、全面的信息披露制度是防止證券內(nèi)幕交易最有效的方法和策略。根據(jù)我國《會計法》和《公司法》的相關(guān)規(guī)定，上市公司有一定的內(nèi)部控制權(quán)利，也有義務(wù)向投資者及時公開公司自身的財務(wù)變化、經(jīng)營狀況等重大信息和資料，以便使投資者充分了解情況的制度。但是由于我國內(nèi)部控制制度的起步較晚，內(nèi)部控制信息披露制度也亟需完善。從我國目前的信息披露制度本身來看，一方面上市公司在重大信息公開前一般會向證券監(jiān)管部門報告，另一方面上市公司如果單獨披露信息會增加其投入成本，因此，其本身往往也不愿意自覺主動的披露信息，造成了廣大外部投資者無法及時獲得相關(guān)信息。光大證券被認(rèn)定為構(gòu)成內(nèi)幕交易行為的關(guān)鍵就在于光大證劵在知悉股票價格詭異波動的情況下，并未立即協(xié)調(diào)公司內(nèi)外依法履行向市場及時披露信息的義務(wù)，對投資者造成了誤導(dǎo)。而光大證券為何敢在股票異動原因應(yīng)當(dāng)公開而尚未公開前鋌而走險進(jìn)行期貨買賣，除了最本質(zhì)的利益誘惑外，有很大一部分原因是因為我國在重大信息披露制度方面的不健全，以及對內(nèi)幕信息敏感期的界定不嚴(yán)謹(jǐn)。

　　對于像光大證券案件這樣涉及的股票市場和期貨市場的跨市場交易的新型案件，在《證券法》和內(nèi)幕交易司法解釋中無法找到相關(guān)法律規(guī)定來定性規(guī)制。在內(nèi)幕交易人員的認(rèn)定問題上，應(yīng)當(dāng)將內(nèi)幕人員范圍擴(kuò)大化，健全內(nèi)幕知情人員報備制度，防止出現(xiàn)內(nèi)幕人員認(rèn)定困難的情形，防止上市公司董事、股東和政府審批人員利用特殊地位和權(quán)力，進(jìn)行變相內(nèi)幕交易。綜合來看，我們必須從立法層面出發(fā)充分發(fā)揮法律的預(yù)測功能及時出臺相關(guān)的法律規(guī)定，彌補(bǔ)法律漏洞讓違法者無縫可鉆。

　　相比于其他國家而言，目前我國對證券市場的監(jiān)管力度仍然較為薄弱，面對復(fù)雜多變的證券市場，僅僅依靠證監(jiān)會一方的事后打擊顯然是不夠的。因此必須構(gòu)建全方位的監(jiān)管制度，讓廣大的市場投資者都參與到證券市場監(jiān)管之中。監(jiān)管部門應(yīng)當(dāng)把相關(guān)問題向市場解釋清楚。就光大證券一案來看，有些問題依舊沒有向廣大投資者澄清，尤其是在調(diào)查過程中發(fā)生更改交易數(shù)據(jù)記錄的事情，行為人實際上有銷毀和轉(zhuǎn)移證據(jù)之嫌，卻沒有人因此被追責(zé)。證監(jiān)部門不能只從處理事件的速度出發(fā)，深究下去就會發(fā)現(xiàn)，對于證監(jiān)會的處理，只有“從速”的說法勉強(qiáng)成立，“從嚴(yán)從重”的贊揚恐怕比較牽強(qiáng)。如果從嚴(yán)的話，上述疑問不應(yīng)該回避不談;如果從重的話，不應(yīng)該只有行政處罰而不建議追究刑事責(zé)任。因此，讓廣大投資者參與進(jìn)來，構(gòu)建證券市場三方互相監(jiān)督的管理體系。

　　盡管我國行政監(jiān)管機(jī)構(gòu)已經(jīng)在打擊內(nèi)幕交易方面做出一定努力，但是要想做到真正減少內(nèi)幕交易的按法律必須從刑事、行政和民事三方入手。按照國務(wù)院《行政執(zhí)法機(jī)關(guān)移送涉嫌犯罪案件的規(guī)定》規(guī)定，任何單位和個人對行政執(zhí)法機(jī)關(guān)違反本規(guī)定，應(yīng)當(dāng)向公安機(jī)關(guān)移送涉嫌犯罪案件而不移送的，有權(quán)向人民檢察院、監(jiān)察機(jī)關(guān)或者上級行政執(zhí)法機(jī)關(guān)舉報。不能因為行政處罰從重就可以避開刑事責(zé)任。像此次光大內(nèi)幕交易行為，性質(zhì)極為惡劣比任何操縱市場的后果都要嚴(yán)重，光有行政處罰是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的。如果行政處罰而不承擔(dān)刑事責(zé)任，就很難杜絕今后類似事件再次發(fā)生。此外，依據(jù)對投資者利益的保護(hù)原則，必須完善內(nèi)幕交易的民事立法，讓廣大的受害投資者，依據(jù)法律獲得正當(dāng)?shù)拿袷沦r償。