摘要：私募股權投資基金是通過私募形式對非上市企業進行權益性投資，投資者按照其出資份額分享投資收益，承擔投資風險的。隨著我國金融改革步伐的加快，私募股權得到了蓬勃發展，同時也暴露出很多問題。本文在對私募股權投資基金概念、組織形式進行相關界定的基礎上，指出有限合伙制將是未來私募股權的發展主流。接下來主要以蘇州工業園區沙湖創投中心為例進行實證分析，重點指出發展私募股權基金在現實法律運行中存在的困境。最后結合蘇州工業園區私募股權發展現狀，提出了對私募股權加強法律規制的一些建議。

　　關鍵詞：私募股權;蘇州工業園區;法律規制

　　一、私募股權投資基金理論基礎探源

　　(一)私募股權投資基金概念

　　私募股權投資基金(Private Equity Fund)，指相對于公開上市(Public Offering)募集的資本而言的。對于私募股權，各個不同的機構和個人依據自己的理解，給出了多種定義。

　　按照歐洲私募股權與風險投資協會(EVCAl)的定義，私募股權包括所有非上市公司交易的權益資本。它可以用于研發新產品和新科技，增加運營資本，開展收購或是改善企業的財務狀況。同時，報道亞洲風險投資情況的《亞洲風險投資雜志》(AVCJ)也使用這一定義;美國風險投資協會(NVCA2)和美國兩家最重要的研究機構VerltureEconomics與vennJreOne則將其定義為，所有的風險投資(VC)、管理層收購(MBo)，以及夾層投資(MezzaJline investment)。

　　因此，綜合來說，私募股權投資基金是指通過私募形式對非上市企業進行權益性投資，投資者按照其出資份額分享投資收益，承擔投資風險。在交易實施過程中附帶退出機制，即通過上市、并購或管理層回購等方式，出售持股獲利。私募股權基金又有廣義與狹義之分，廣義的私募股權投資為涵蓋企業首次公開發行前各階段的權益投資，即對處于種子期、初創期、發展期、擴展期、成熟期和Pre—IPO各個時期企業所進行的投資。狹義的PE主要指對已經形成一定規模的，并產生穩定現金流分。在中國PE多指后者，以與VC區別。本文所指的私募股權投資基金采廣義說。

　　(二)私募股權投資基金的組織形式

　　1.公司制

　　公司制私募股權投資基金是兩個或兩個以上投資者按照集合投資制度的運營規則，共同投資成立的具有主體資格的公司法人形式的營業機構，包括有限責任公司和股份有限公司，主營業務是通過集合投資制度從事專業的私募股權投資活動。

　　2.有限合伙制

　　有限合伙制私募股權投資基金的合伙人分為兩類：有限合伙人和普通合伙人。有限合伙人是投資者，一般只能以現金等實物資產出資，出資額一般占總投資的99%，根據出資比例或合伙企業分享基金的投資收益，并以出資額為限對合伙基金債務承擔有限責任。普通合伙人也稱為無窮合伙人，負責基金的經營管理，對合伙債務承擔無窮責任。

　　3.契約制

　　根據《上海市浦東新區設立外商投資股權投資管理企業試行辦法》以及《浦東新區促進股權投資企業和股權投資管理企業發展的實施方法》，目前在上海成立了數個中外合資的私募股權投資基金管理公司。這些基金管理公司往往扮演的是有限合伙人的角色，自己出資一定份額的資金，然后向投資人召募更多數量的資金來完成股權投資。比如里昂證券和上海國盛設立的私募股權基金管理公司。

　　在上述三種組織形式中，目前公司制仍然占據主導地位，但有限合伙制卻異軍突起，大有后來者居上之勢，我們通過調查研究發現，有限合伙制將是未來私募股權投資基金的發展主流。有限合伙制最大的好處就是它可以靈活的籌資，如果PE中保留了太多的現金頭寸，就會出降低PE的收益率。

　　二、蘇州工業園區私募股權的現狀分析

　　截至2010年底，全市共有各類創業投資機構148家，其中基金類公司105家、管理公司41家、有創投業務的服務機構2家。組建蘇州創投機構的資金來源為國家級開發區、科技主管部門、地方金融平臺和民間資金四個方面，在這個蘇州地區形成了三個聚集區：一是以蘇州創投集團為核心的蘇州工業園區沙湖創投中心，目前入駐的創投機構52家，管理的資金規模達到300億元。二是以蘇州高新創投集團為骨干的蘇州高新區財富廣場投資中心，目前已有20多支基金進駐，管理的資金規模達到50億元。三是以國發創投和科技創投為龍頭的城區創投集聚區。本研究主要是針對蘇州工業園區為研究對象，因此，接下來的現狀分析主要以蘇州創投集團為核心的蘇州工業園區沙湖創投中心為對象。

　　蘇州工業園區沙湖創投中心，為完善園區金融服務體系而打造，隨著蘇州創投集團的入駐，沙湖創投中心在落成之初就吸引了七個國家和地區的十多支創投團隊、逾130億元人民幣規模的基金。凱風進取、金沙江、北極光、華穗食品、日亞創投等基金正式簽約進入該創投中心，52家創投機構中，其組織形式以公司制為主，其中16%的采用有限合伙制(含中外合作非法人企業和外資非法人企業)，但是隨著新修訂的《合伙企業法》的出臺，有限合伙型股權投資企業的成立成直線上升，在江蘇工商網上公布了一條消息，2011年1-4月，蘇州工業園區新登記有限合伙股權投資企業59戶，資金額73.1億人民幣，分別比去年同期增長1867%和1192%，發展勢頭極為迅猛。特別是4月份，有限合伙企業發展呈“井噴”態勢，單月設立38戶、資金額47.7億元，是三個月總和的1.8倍。新設企業不僅數量多，而且規模大，平均資金額1.24億元，其中，永樂九鼎投資中心資金額達4億，常青藤種子投資中心、盛泉萬澤股權投資等12戶企業資金額均在2億元以上。

　　三、我國發展私募股權基金的法律環境

　　(一)私募股權基金法律法規的缺失

　　盡管私募股權投資基金在我國迅速發展，但時至今日我國還沒有一部由全國人大、國務院或主管部委頒布的適用于全國的規范股權投資的法律法規或部委規章。但在對外開放和金融改革力度比較大的天津、上海和北京已先后出臺地方規章，就設立形式、設立條件、鼓勵政策等方面進行全面規范。就總體形勢而言，我國股權投資基金發展面臨的法律環境仍然不太樂觀，法律體系仍有缺失，這主要表現在兩個方面。

　　(1)設立有限合伙制。2007年修訂的《合伙企業法》確立了有限合伙企業的形式，但是法律的具體實施需要國務院來制定，不具有可操作性。另外，根據《公司法》規定，除法律另有規定外，公司不得成為對所投資企業的債務承擔連帶責任的出資人，而我國又沒有個人破產法，基金經理個人承擔無限連帶責任帶來的壓力又過大，給《合伙企業法》的實施帶來障礙。

　　(2)設立產業投資基金。一方面，《產業投資基金試點管理辦法》尚未出臺，無法可依，且基金設立均需要國務院批準，制約其市場化發展;另一方面，個別基金雖然采用契約型基金的方式，如渤海產業基金，但在基金管理層面仍采用了公司制組織架構，依然存在公司制固有的委托代理矛盾。

　　(二)私募股權基金運行中法律困境

　　金融風險是當今影響我國乃至世界經濟穩定發展的最重要的因素，由于我國法律對私募基金規制不健全及系統風險監管缺失，導致我國私募基金潛在著巨大風險，并易引發我國整個金融市場的動蕩。我國的《合伙企業法》《公司法》《信托法》及《證券投資基金法》等規范證券市場運行的法律法規主要是針對上市公司的公開募集基金的規定，而對私募基金制度的規定較為籠統分散且均為限定性的，相關實際適用部分存在立法上的空白，市場進人主體機制失控，從而使私募基金近乎于非法集資,本來合理的投資受到法律限制，打擊了投資者的投資積極性也使“地下資金”成為禁地更加模糊化。歷史的經驗和理論證明，市場經濟以追逐利潤最大化為價值目標，總是試圖尋找最少的成本投入獲得最大的產出效益，因而有時投資者會處于急切的“杠桿”心理而喪失本有的理性經濟人的頭腦而盲目跟風，加之我國資本市場內幕交易、操縱市場及信息披露不充分等現象比較嚴重，私募股權基金的專業化投資管理的自然人缺乏破產制度及個人信用體系不足等原因，當私募基金管理的自然人自行決定證券的買賣時，由于建立在自然人上的委托代理關系是很脆弱的, 雙方的溝通難以得到維持，使我國私募股權投資基金的運作陷入不良的環境中，就可能引發系統性風險, 造成股市動蕩及宏觀金融的不穩定。

　　四、私募股權法律規制的對策——結合蘇州工業園區現狀

　　(一)經濟法視野下的私募股權基金規制

　　作為市場規制法與國家宏觀調控耦合的產物、公法與私法耦合結晶的經濟法應當對私募股權基金的合法發行、合理運作與有效管理提供風險防范保障，健全職責定位明確、風險控制有效、協調配合到位的宏觀審慎的私募基金監管體制，完善相關的市場投資環境，以保護投資者的合法權益和資本市場的有序穩定運行。結合上文對蘇州市工業園區私募股權投資現狀的分析，針對蘇州市好的投資項目越來越少，投資基金與國家科技計劃不能很好對接，非合法化的民間私募基金越來越多，法律規范缺失，導致蘇州市多元資本的投資運作風險加大的情況，需要對蘇州市私募基金的運作實施審慎性的金融監管, 要以風險管理為核心、信息披露為載體的間接監管為主, 強調國家監督與自我管理有機結合。具體有一下幾點要求：

　　(1)加強對私募基金發起和設立的監管

　　在基金設立時向投資者充分揭示其存在的風險;審查發起人是否具有良好的信譽和經營業績、較強的資金實力和抗風險能力，對注冊資本和凈資產的最低限額作出規定;審查投資者是否具有成熟的投資經驗和風險承受能力，根據投資者資金實力的大小對人數進行限制。

　　(2)加強對基金管理人的監管

　　提高對基金管理人的任職門檻要求，要求管理人必須是精通投資技巧、熟悉行業背景、具備綜合知識及重視團隊配合的較高自然人擔任;

　　(3)對募集方式進行限定

　　禁止通過報紙、雜志、電視、廣播、互聯網等媒體或以開座談會、研討會的形式向社會發布有關招募廣告;加強對商業銀行信貸監管，以防止私募基金過高的財務杠桿比例操作，避免發生系統性危險;對私募基金的份額轉讓問題進行明確限制，“防止私募基金在利用私募形式完成招募行為之后,將基金份額轉讓給非合格機構投資者”。[1]

　　(二)民法視野下的私募股權基金規制

　　根據我國《合伙企業法》的規定，私募股權基金的投資管理權責屬于普通合伙人，而私募股權投資基金的運作核心是基金管理人對基金的運用，通過投資、受資管理、推出等方式實現高額回報。因此基金的管理人是私募股權基金的主要普通合伙人。蘇州市民營經濟的發展在全國處于領先地位，投資項目主要以創新型企業和新興產業為主，社會資本已完成原始積累，其私募基金類公司具有特殊性，上文的現狀分析中指出蘇州工業園區沙湖創投中心的有限合伙型股權投資企業的成立成直線上升趨勢，表明了蘇州市的私募基金組織形式以有限合伙型為主的發展態勢。那么在民法的視野下對私募股權投資基金進行考量，至少需要從以下兩方面進行規制：

　　(1)要注意對私募基金與委托理財進行區分，蘇州市私募基金發展過程中,大量資金流向了民間代客理財機構,出現了私募基金業及委托理財業所存在的混亂狀況，因此在民事法律關系中要明確私募基金的要件標準，以便于將其納入私募基金相關法律的規制范圍;

　　(2)需要充分尊重基金管理人的自治權利，引入非國有的或者國家不進行直接控制的競爭性私募基金制度安排, 實現私募基金管理人主體資格選擇的市場化，協調好投資決策機構與基金事務執行機構之間的關系，采取法律的激勵機制、約束機制和利益導向功能，使得基金管理人以所有者心態專注于贏取投資回報，并盡到勤勉注意義務積極控制基金管理風險。

　　參考文獻

　　[1]高嵐.構建我國私募基金法律規制的若干思考[J].法學雜志，2009(5):129.